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告別為了再見，退出為了更好地進(jìn)入——這番辯證法完整地體現(xiàn)在摩根士丹利的身上。一方面，它已有意放棄多年前辛苦獲得的中國第一間合資券商牌照，另一方面，它開始為在中國的新一張合資券商牌照排隊。

2007年12月28日，英國《金融時報》報道了摩根士丹利有意出手自己在中國國際金融公司（“中金”）股份的消息。今年1月7日，一位中金負(fù)責(zé)人對FT中文網(wǎng)側(cè)面證實稱，應(yīng)從positive（積極的）角度看待分合——放手一個沒有控制權(quán)的子公司，對外方有什么不好呢？

前大摩亞洲首席經(jīng)濟學(xué)家謝國忠也指出，中金獨立運行很成功，加之中國公司紛紛轉(zhuǎn)在A股上市，令大摩需要在中國重新建立真正屬于自己的平臺。

12年前，大摩入股中金拉開了中國證券業(yè)開放大幕。而后，又有4間合資券商陸續(xù)成立。去年底，中國證監(jiān)會恢復(fù)了一度暫停的合資券商審批。據(jù)悉，大摩和瑞信都遞交了新的合資申請。

表面上，更新后的最新游戲規(guī)則和12年前并沒有實質(zhì)的不同——合資，做非控股股東，仍然是外資進(jìn)入中國證券業(yè)的唯一路徑。“沒有什么變化”，中銀國際首席經(jīng)濟學(xué)家曹遠(yuǎn)征說，“就這政策，你愿意來就來”。

然而合資外衣之下，中外合作早已變形。事實上，合資為表獨資為里的券商更容易成功。由中方掌控的中金，和實際由外資全面主導(dǎo)的高盛高華及瑞銀證券都是這方面的明證。其他中外實力對比太過平均的合資券商，往往業(yè)績乏善可陳。除了股比限制，合資券商也無法取得完整牌照，業(yè)務(wù)單一。一位合資券商老總認(rèn)為和本地券商比，目前合資券商更多劣勢，“他們看我們的眼光，大概更多是同情而非羨慕”。

奇怪的是，一方面，堅持合資規(guī)則不變的中國監(jiān)管者允許現(xiàn)實中變相獨資的特例們存在，另一方面，合資門檻帶來的種種不便和風(fēng)險，也沒有讓外資卻步。觀察人士指出，在新合資券商里獲得類似高盛或瑞銀的實際控制力，正是大摩下一步。

既然如此，要合資這贅殼到底何用？

一位本地券商高管批評說，開放十余年來，中國已成為全球資本市場開放尺度最大的國家，但合資券商并沒有對中國證券業(yè)進(jìn)步做出相應(yīng)貢獻(xiàn)。這位人士表示，現(xiàn)有體制下，激勵機制無法解決，中資金融機構(gòu)受的限制往往比外資更多——這才是本地券商需要合資的關(guān)鍵所在。

其實，即使合資模式在特殊歷史時期為中國改革作出過貢獻(xiàn)，卻從來都是一種不可持續(xù)的經(jīng)營模式。根本原因即在于“一仆不能伺二主”——當(dāng)兩個股東對一個公司具相同發(fā)言權(quán)的時候，最好的方式不是讓這個公司在內(nèi)耗中消亡,而是讓這個公司變成兩個。堅持合資模式的實際效果，不單未能讓外資帶來真正的競爭，也使本土券商的改革始終難以深入。 (本文來源：FT中文網(wǎng) 作者：何禹欣)